21深度｜眼見并購重組“變天” 投行保代著手轉型

　　記者 崔文靜

　　并購重組市場迎來新的發(fā)展契機。

　　9月24日，《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》(以下簡稱“并購重組六條”)出臺。

　　僅一天后，即有資深保代告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，“已經(jīng)開始著手轉型做并購業(yè)務了�！�

　　其認為此番“并購重組六條”政策給力程度遠超預期，未來券商投行創(chuàng)收重心可能將由IPO轉向并購重組。

　　根據(jù)受訪人士分析，當前5000多家A股上市公司中，大部分屬于傳統(tǒng)行業(yè)，“并購重組六條”明確支持運作規(guī)范的上市公司圍繞產業(yè)轉型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購。

　　這意味著，未來數(shù)年間，可能會有大批量上市公司選擇收購非上市企業(yè)，以實現(xiàn)產業(yè)迭代。對于券商投行而言，則是可觀的并購重組業(yè)務機會。

　　相較于產業(yè)并購，跨行業(yè)并購往往能為投行帶來更高收入。因此，投行對于跨行業(yè)并購的投入熱情通常更高。

　　與此同時，“并購重組六條”明確提高財務顧問業(yè)務在證券公司分類評價中的評價比重，更刺激了券商在并購重組業(yè)務的積極性。

　　值得注意的是，與IPO業(yè)務馬太效應顯著不同，由于2015年以來并購重組成交量連年遞減，證券公司在并購重組業(yè)務上的投入力度普遍不大。

　　如今，除了中信證券、中金公司等極個別券商并購重組市占率相對偏高以外，其他券商幾乎站在同一起跑線，并購重組市場正是藍海一片。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，2023年1月1日-2024年9月25日期間，除中信證券(30.27%)、中金公司(26.11%)、中信建投(13.94%)、華泰證券(6.37%)以外，其余券商境內并購重組業(yè)務市占率均不足3%。

　　從IPO轉至并購重組

　　“此前聽說監(jiān)管正在就并購重組進行調研，但萬萬沒想到政策力度如此之大。”有券商股權業(yè)務負責人告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，“以前以為股市漲起來后，IPO節(jié)奏將會明顯提速，投行IPO業(yè)務高創(chuàng)收的機會還會回來。如今從‘并購重組六條’等來看，IPO黃金時代一去不復返了，并購重組或將成為投行的創(chuàng)收新主力�！�

　　來自頭部、中小券商的多位資深投行人士向記者表達類似觀點，并且以IPO業(yè)務為發(fā)力重點的保代們，已經(jīng)著手計劃向并購重組轉型。“IPO雖然不能扔，但得抓緊轉型，轉型慢的人可能要失業(yè)�！蹦惩缎匈Y深人士直言。

　　投行人士認為，根據(jù)“并購重組六條”、證監(jiān)會主席吳清提出“保持IPO、再融資適當節(jié)奏”、8月16日發(fā)布的《國務院關于規(guī)范中介機構為公司公開發(fā)行股票提供服務的規(guī)定(征求意見稿)》禁止地方人民政府為公司上市發(fā)放獎勵等信息綜合判斷，IPO節(jié)奏短期內難以提速。即便提速，每年新上市企業(yè)數(shù)量恐怕也無法突破200家。

　　與之相反，并購重組正是一片藍海，接下來數(shù)年或有大批量上市公司選擇并購重組之路，這將給券商投行帶來可觀的業(yè)務體量與創(chuàng)收機會。

　　投行人士認為，在“并購重組六條”中，值得關注的是，其提出支持運作規(guī)范的上市公司圍繞產業(yè)轉型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購，加快向新質生產力轉型步伐。

　　而在其中，有三個詞需要特別注意——跨行業(yè)并購、第二增長曲線、運作規(guī)范。

　　在A股5000余家現(xiàn)有上市公司中，大多數(shù)屬于傳統(tǒng)產業(yè)，其中運作規(guī)范者占大頭。今年4月，退市新規(guī)出臺之初，曾有投行人士向記者感嘆，“規(guī)范運作但受行業(yè)限制，經(jīng)營已經(jīng)走上下坡路的上市公司，未來該何去何從？坐以待斃，業(yè)績持續(xù)滑坡后，終有一天走上被迫退市之路嗎？”

　　如今，監(jiān)管鼓勵規(guī)范運作的上市公司進行跨行業(yè)并購，將使得此類企業(yè)有機會尋得再生之路，如若能夠通過收購朝陽企業(yè)實現(xiàn)“1+1>2”效果，或者成功進行產業(yè)轉型，上市公司將會煥發(fā)全新活力。

　　跨行業(yè)并購藍海？

　　盡管市場對于此次提出的跨行業(yè)并購充滿期待，但從政策表述來看，此次放開的跨行業(yè)并購仍有一些前置條件。

　　新規(guī)提出，“支持運作規(guī)范的上市公司圍繞產業(yè)轉型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購，加快向新質生產力轉型步伐”。

　　對此，業(yè)界較為關注的是，“圍繞產業(yè)轉型升級、尋找第二增長曲線，以及符合商業(yè)邏輯”如何定義。

　　有投行人士認為，這些詞語或是未來跨行業(yè)并購項目能否成行的關鍵所在，但就此次文件內容來看，對于這幾點并沒有特別詳細的規(guī)則，具體尺度到什么程度，或也是未來操作的空間所在。

　　也有投行人士認為，這些規(guī)定目前來看較為模糊，未來會不會打政策補丁，還需觀望。但至少給跨行業(yè)并購開了口子，對于投行而言，目前主要的工作就是尋找符合規(guī)則的項目。

　　此外，并非所有上市公司都有機會進行跨行業(yè)并購。從措辭來看，監(jiān)管對于跨行業(yè)并購企業(yè)的限定詞為“運作規(guī)范”。

　　這意味著，一方面，存在涉嫌嚴重財務造假、已經(jīng)被ST或*ST、股價接近1元等瀕臨強制退市紅線的上市公司，并不在此番支持跨行業(yè)并購的范圍之內；外加“并購重組六條”強調打擊各類違規(guī)“保殼”行為，說明借殼上市同樣是嚴監(jiān)管重點，徘徊在退市邊緣的企業(yè)大概率將照退不誤。

　　受訪人士同時指出，監(jiān)管需要瀕臨退市企業(yè)加強監(jiān)管，不要給其提供并購重組炒作機會，以防ST股股價大漲、炒殼之風再度四起。

　　另一方面，對于運作基本規(guī)范的上市公司，為了獲得更大的并購重組機會，則需要進一步通過重視市值管理等方式自我規(guī)范。

　　與“并購重組六條”幾乎同時發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第10號——市值管理(征求意見稿)》，在說明上市公司市值管理手段時，把“即將并購重組”放在首位，緊隨其后的才是股權激勵、現(xiàn)金分紅、投資者關系管理、信息披露、股份回購等方式。

　　如果大量規(guī)范運作的上市公司進行跨行業(yè)并購，投行自然將迎來大量業(yè)務機會。由于與產業(yè)并購相比，跨行業(yè)并購留給投行的操作空間相對更大、收入更高，投行的并購重組創(chuàng)收增長空間自然更大。

　　業(yè)務壁壘尚未形成

　　值得關注的是，激發(fā)券商并購重組積極性，也是“并購重組六條”的重要內容之一。

　　其明確，引導證券公司加大對財務顧問業(yè)務的投入，充分發(fā)揮交易撮合作用，積極促成并購重組交易；定期發(fā)布優(yōu)秀并購重組案例，發(fā)揮示范引領作用；強化證券公司分類評價“指揮棒”作用，提高財務顧問業(yè)務的評價比重，細化評價標準；督促財務顧問、會計師事務所、律師事務所、評估機構等中介機構歸位盡責，提升執(zhí)業(yè)質量；同時支持上市證券公司通過并購重組提升核心競爭力，加快建設一流投資銀行。

　　在券商人士看來，上述五條措施中，最能調動券商并購重組業(yè)務積極性之處是，加大財務顧問業(yè)務在公司分類評價中的比重。由于分類評價結果對于券商申請新業(yè)務資格等諸多方面具有顯著影響，任何在分類評價結果中占比提升的業(yè)務，券商通常都會加大投入力度。

　　值得注意的是，對于券商，尤其是廣大中小券商而言，吸引其盡快加大并購重組業(yè)務布局的一大關鍵點是，由于2015年以來并購重組成交量連年遞減(2015年過審項目一度多達316個，月均26個；截至今年9月25日，年內過審項目僅有8個，月均不足1個)，券商在并購重組業(yè)務上的投入力度普遍較小，并購重組業(yè)務行業(yè)壁壘尚未形成，除了中信證券、中金公司、中信建投、華泰證券四家券商市占率相對較高以外，其他券商并購重組業(yè)務規(guī)模大同小異。

　　根據(jù)Wind，截至9月25日，2023年以來境內并購業(yè)務交易金額在千億元以上的僅有中信證券、中金公司、中信建投三家，分別為3321.08億元、2863.93億元和1528.72億元，市占率分別為30.27%、26.11%和13.94%。此外，華泰聯(lián)合證券以698.64億元的交易金額實現(xiàn)6.37%的市場占有率，其他券商交易金額均不足300億元、市占率不足3%。即使是投行綜合實力首屈一指的國泰君安，其并購重組市占率也僅有1.08%。

　　從年內境內并購交易金額來看，排在第四的并非內資券商，而是大和證券；位列第五的甚至不是證券公司，而是清科資本。華泰聯(lián)合證券市占率降至1.58%，市占率前三名為中信證券(38.21%)、中信建投(28.14)、中金公司(11.01%)。

　　這也意味著，對于大多數(shù)券商而言，并購重組業(yè)務仍有很大的發(fā)展?jié)摿�。哪家券商能在此次政策帶來的新機會中彎道超車，仍有待觀察。