互換便利“入場券”爭奪戰(zhàn)打響 中信證券領(lǐng)跑 哪些券商有望獲批？

　　繼央行行長潘功勝9月24日首次明確創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險公司互換便利(以下簡稱“互換便利”)后，10月10日起，互換便利正式接受機(jī)構(gòu)申報。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者了解到，目前，“券業(yè)一哥”中信證券已經(jīng)拿下第一單，規(guī)模約100億元。中金公司等頭部券商也在積極申請中。

　　值得注意的是，央行表示互換便利將通過特定的一級交易商開展操作，這意味著擁有一級交易商資格的機(jī)構(gòu)互換便利方案更易獲批。值得關(guān)注的是，中信證券與中金公司即是一級交易商。

　　在受訪人士看來，中金公司有望于中信證券之后拿下第二張“入場券”。華泰證券、國泰君安等業(yè)績、凈資產(chǎn)排名靠前，并且證券公司分類評價結(jié)果為AA級的頭部券商，互換便利方案獲批的可能性同樣相對較大。

　　對于券商而言，互換便利獲批有何益處？

　　根據(jù)受訪人士分析，一方面，互換便利有助于緩解券商短期資金壓力，使其在資金周轉(zhuǎn)上更加靈活；另一方面，能夠大幅提高券商潛在加杠桿能力，但由于互換便利需要到期償還債券，機(jī)構(gòu)需要考慮期間的資產(chǎn)價格波動和資金成本問題，是否加杠桿、杠桿加到何種程度，則要券商謹(jǐn)慎定奪。

　　中信證券拿下第一單

　　10月10日起，互換便利正式面向符合條件的證券、基金、保險公司接受申報。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者了解到，10月11日，“券業(yè)一哥”中信證券已經(jīng)拿下第一單，規(guī)模約100億元。中金公司等頭部券商也在積極申請中。

　　值得注意的是，央行表示互換便利將通過特定的一級交易商開展操作，這意味著擁有一級交易商資格的機(jī)構(gòu)互換便利方案相對更易獲批。

　　而在央行發(fā)布的2024年度公開市場業(yè)務(wù)一級交易商名單中，中信證券和中金公司是僅有的券商。

　　由于互換便利僅面向證券、基金、保險公司接受申報，但一級交易商名單中并無基金、保險公司的席位。這使得中信證券、中金公司互換便利方案獲批優(yōu)勢更為明顯。

　　業(yè)內(nèi)人士預(yù)測，如今中信證券已經(jīng)拿下互換便利第一單，中金公司有望緊隨其后。

　　與此同時，由于證券公司分類評價結(jié)果直接掛鉤新業(yè)務(wù)申請。因此，分類評價結(jié)果表現(xiàn)更優(yōu)的券商互換便利獲批的概率相對更大。

　　2022年起，證券公司分類評價結(jié)果不再公開發(fā)布，根據(jù)最后一次公開披露的2021年證券公司分類評價結(jié)果，AA級券商共有15家，分別為安信證券、東方證券、光大證券、廣發(fā)證券、國泰君安、國信證券、華泰證券、平安證券、申萬宏源、興業(yè)證券、銀河證券、招商證券、中金公司、中信證券、中信建投。

　　除了證券公司分類評價結(jié)果，券商綜合實(shí)力排名或也對其互換便利方案能否順利獲批有所影響。

　　以2024年中報為例，營業(yè)收入或凈利潤躋身前十(二選一)，同時總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)排名前十(二選一)的券商共11家，分別為中信證券、華泰證券、銀河證券、國泰君安、廣發(fā)證券、招商證券、中信建投、申萬宏源、中金公司、海通證券、國信證券。

　　在廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授姜富偉看來，除了身為一級交易商的中信證券和中金公司，考慮到資本實(shí)力雄厚、市場影響力大、合規(guī)記錄良好的券商在維護(hù)市場穩(wěn)定方面作用更強(qiáng)，因此大型券商如華泰證券、國泰君安、海通證券等獲批希望較大。

　　利好與挑戰(zhàn)

　　記者了解到，券商對于互換便利的熱情頗為高漲。除了對外積極申報以外，券商內(nèi)部也正在對部門分工進(jìn)行探討。

　　央行對于互換便利的描述為：支持符合條件的證券、基金、保險公司以債券、股票ETF、滬深300成分股等資產(chǎn)為抵押，從人民銀行換入國債、央行票據(jù)等高等級流動性資產(chǎn)。

　　某頭部券商資深人士透露，這一描述意味著互換便利與融資關(guān)聯(lián)度較高，其所在券商既有分管公司融資的部門，又有分管對客融資的部門。由于央行尚未發(fā)布互換便利相關(guān)細(xì)則，互換便利該由哪個部門具體負(fù)責(zé)，其公司內(nèi)部還在討論。

　　券商對互換便利業(yè)務(wù)如此熱情，該業(yè)務(wù)能夠?yàn)槿�商帶來哪些利好�?/p>

　　首先，能夠緩解券商短期資金壓力。

　　姜富偉告訴記者，獲得互換便利資質(zhì)的券商，其資金獲取能力和股票增持能力將大幅提升，有助于緩解短期資金壓力，使其在資金周轉(zhuǎn)上更加靈活，從而在競爭中搶占先機(jī)。

　　在華泰證券研究所所長張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)看來，互換便利大概率將適用于自有資金而非產(chǎn)品戶，對于券商來說，則主要適用于自營盤。據(jù)其推測，截至2024年上半年末，證券行業(yè)自營業(yè)務(wù)規(guī)模6.14萬億元，而券商自營盤股票倉位占比約為7%~8%，債券占比為65%~70%，由此估計券商自營可互換的資產(chǎn)規(guī)模可能在4000億元~5000億元左右。

　　其次，互換便利能夠大幅提高機(jī)構(gòu)潛在加杠桿能力。

　　互換便利采取“以券換券”模式，張繼強(qiáng)團(tuán)隊(duì)將其解讀為兩個環(huán)節(jié)。第一個環(huán)節(jié)是符合條件的機(jī)構(gòu)將股票ETF等流動性相對偏弱的資產(chǎn)抵押給央行，換入流動性更好的資產(chǎn)，比如把股換成債；第二個環(huán)節(jié)是機(jī)構(gòu)通過將換入的資產(chǎn)賣出或抵押等方式在二級市場進(jìn)行融資，獲取的資金只能投入股票市場。

　　兩個環(huán)節(jié)能夠?yàn)闄C(jī)構(gòu)帶來的增量資金有多大？以機(jī)構(gòu)先將股票ETF置換為國債，再通過國債在二級市場質(zhì)押融資為例。當(dāng)前，股票ETF的質(zhì)押率通常在3~6折，而國債的質(zhì)押率在9折左右。相較于直接對股票ETF進(jìn)行抵押融資，機(jī)構(gòu)通過互換便利轉(zhuǎn)換為國債后再行融資，所獲資金有望翻數(shù)倍。這也意味著，通過互換便利，機(jī)構(gòu)潛在加杠桿的能力顯著增強(qiáng)。

　　不過，其中有兩個問題值得關(guān)注。

　　一方面，互換便利兩次轉(zhuǎn)換之間，需要中間角色，機(jī)構(gòu)需要支付一定費(fèi)用。記者了解到，這一中間角色將由中債信用增進(jìn)公司(以下簡稱“中債信用”)承擔(dān)。互換便利通過市場化方式運(yùn)作，不同機(jī)構(gòu)、不同交易所需支付的費(fèi)用或有差異，但整體較低。換言之，機(jī)構(gòu)通過互換便利獲利的空間相對較大。

　　另一方面，互換便利存在期限，到期后需歸還債券，機(jī)構(gòu)需要考慮期間的資產(chǎn)價格波動和資金成本問題。目前，互換便利期限不超過一年，到期后可申請展期。

　　這意味著，互換便利給予機(jī)構(gòu)用股票資產(chǎn)加杠桿的機(jī)會，但是否加杠桿、杠桿加到什么程度，主動權(quán)掌握在機(jī)構(gòu)手中。